中信证券信投顾:科创板打新 更容易中签吗?

作者:admin发布时间:2019-04-19 17:00

4月16日,最新版《上海证券交易所科创板股票发行与承销业务指引》正式出台,结合之前的制度规定,科创板打新相关政策已日趋完善。

今天,我们结合最新政策,为您全面解析科创板打新那些事儿。其中机会风险,提前一文知晓。

本 文 作 者

“科创板打新有“新”变化。

科创板打新参与者也主要分为三大类,即:战略投资者、网下投资者和网上投资者。具体要点,大家可通过我们梳理的下表查看。

科创板三类打新参与者要点

与目前A股的打新相比,科创板打新主要有4点不同:

战略配售范围提升,目前A股4亿股以上方可进行战略配售。

网下打新的配售比例大幅提升,目前A股网下打新比例一般仅为10%。

个人无法参与网下打新,网上打新虽然配售比例降低,但由于科创板投资者门槛设置,参与人数少,最终中签率并未降低(详见后文测算)。

新股定价由网下打新机构通过询价过程决定,采用市场化定价方式。

“个人投资者网上打新中签率或有提升。

首先,我们可以估算科创板网上打新中签率的最低边界。

中签率=回拨后网上发行数量÷网上申购数量

=(发行量×回拨后网上发行比例)÷(发行量×网上初始发行比例×单个投资者申购上限比例×申购人数上限×参与率)

其中,单个投资者申购上限比例为1/1000,因此:

中签率=回拨后网上发行比例/网上初始发行比例×1000÷(申购人数上限×参与率)

假设1:

根据近一年A股IPO的情况,认购倍数普遍在2000倍以上,我们判断科创板大概率仍将触发回拨10%。由于网下初始发行比例不低于70%,因此回拨后网上比例/回拨前网上比例不小于40%÷30%=1.33。

假设2:

由于申购总量越大,中签率越低,因此在估算最低中签率时,我们假设所有符合科创板门槛的投资者(取上交所公布的300万人)都开通了权限并满格参与打新,即参与率100%。

假设某公司发行1亿股(过去一年中近8成新股发行规模小于1亿股),按照20%初始发行比例计算,单一投资者申购上限为1亿×20%×(1/1000)=20000股,也就是需要20万沪市市值即可打满。相对于50万资产的科创板开通门槛,实现打满并不困难。

考虑到科创板设立早期,投资者申购热情较高,开通科创板权限的投资者可能会出现大比例打满情况。

在这两个假设之下,科创板新股中签率最低值为万分之4.44,这一数字高于过去一年中58%的新股。

进一步地,我们可以对中签率进行敏感性分析。通过前面的中签率计算公式,中签率的核心影响变量在于回拨前后的网上发行比例和参与率。在触发回拨10%的假设下,初始发行比例决定了回拨后发行比例。

因此,我们可以通过假设不同网上初始发行比例和参与率的场景,估算打新中签率。其中,对于多数新股,发行后总股本不超过4亿股,网上发行比例预计在20%左右。

背景知识:

1、关于科创板网下初始发行股票数量安排

公开发行后总股本不超过4亿股的,网下初始发行比例不低于本次公开发行股票数量的70%;

公开发行后总股本超过4亿股或者发行人尚未盈利的,网下初始发行比例不低于本次公开发行股票数量的80%。

2、关于科创板回拨机制

网上投资者有效申购倍数超过 50 倍且不超过 100 倍的,应当从网下向网上回拨,回拨比例为本次公开发行股票数量的5%;

网上投资者有效申购倍数超过100 倍的,回拨比例为本次公开发行股票数量的10%;

回拨后无限售期的网下发行数量原则上不超过本次公开发行股票数量的80%。

“全新定价体系,长期仍有破发可能。

科创板新股网下询价面向的对象包括证券公司、基金管理公司、信托公司、财务公司、保险公司、合格境外机构投资者和私募基金管理人等7类专业机构投资者。

发行人和主承销商可以通过初步询价确定发行价格,或者在初步询价确定发行价格区间后,通过累计投标询价确定发行价格。

为了防止市场化定价结果和公司价值形成较大偏差,上交所明确了一系列规则,通过机制约束使定价结果相对合理。

平衡各方利益机制

由于在战略配售中强制要求券商跟投(参与跟投的保荐机构相关子公司,跟投比例2%~5%,并锁定24个月),并且鼓励发行人的高级管理人员与核心员工通过设立资管计划形式参与战略配售,并且战略配售、网下打新和网上打新价格一致。

上市公司、主承销商和打新投资者在定价博弈中利益将更加平衡,防止出现发行价过高的情况。

定价参考基准

新股定价基准包括主承销商出具的投资价值研究报告明确的估值区间、剔除最高报价部分后有效报价的中位数和加权平均数,以及公开募集方式设立的证券投资基金和其他偏股型资产管理产品、全国社会保障基金和基本养老保险基金的报价中位数和加权平均数等信息。

对于超出上述定价参考基准范围的,发行人和主承销商应当说明理由或者给予投资风险特别公告。

询价规则约束

包括初步询价时,网下投资者填报的拟申购价格发行人和主承销商确定发行价格区间的最高价格与最低价格的差额不得超过最低价格的20%。

初步询价结束后,发行人和主承销商应当剔除拟申购总量中报价最高的部分,剔除部分不得低于所有网下投资者拟申购总量的10%。

在全新的定价机制下,科创板新股发行价将实现市场化定价,突破现有23倍市盈率上限,且上市前5个交易日不设涨跌幅限制,加大了股价的波动空间。因此,科创板新股存在上市后破发的可能。

参照历史经验,上一轮市场化发行期间(2009年-2012年),共870余只股票上市,约16%在上市首日收盘破发。

参照海外市场经验,2017年以后上市的港股,约28%在上市首日收盘破发,上市首日盘中破发的比例接近一半。

考虑到科创板设立早期,股票供给较小,资金需求旺盛,可能存在一定投机氛围。

随着后期股票供给增加,市场情绪逐渐回归理性,破发概率会开始上升。

例如,创业板设立后,第一只破发的股票出现在第7个月,此时已上市约80只股票。

“个人投资者也可“借道”打新

因为战略配售和网下打新的获配比例较高,所以对于普通投资者来说,如果想参与战略配售和网下打新,主要方式就是通过相关产品。

具体来说有以下3种方式。

战略配售基金

2018年7月发行的6只战略配售基金可参与科创板股票战略配售。参与战略配售的优势是获配比例相对较高,劣势是需要12个月锁定期。

6只产品设立后存在3年封闭期,期间没半年可放开申购一次,不可以赎回。目前6只产品已在场内上市交易。

科创板公募产品

截至3月底,已有55只在2月后申请且名称中含有“科创”或“科技创新”的公募产品获得证监会受理,其中绝大多数属于混合型基金。

需要注意的是,有19家基金设立2年或3年封闭期,这些基金为了应对赎回压力,会在封闭期结束前一年调整打新策略以进行流动性管理。

券商资管产品

目前已有券商设立科创板相关产品,投资者可关注相关产品信息。

“当然,参与科创板打新,必须要先开通了科创板权限。

目前,普通投资者主要满足以下条件即可开通科创板权限:

开立了沪市A股证券账户;

开通科创板权限前20个交易日证券账户及资金账户内的资产日均不低于人民币50万元(不含通过融资融券融入的资金和证券);

参与证券交易24个月以上;

通过适当性综合评估等。

届时,账户沪市市值满1万元即可参与打新。

具体来说,是T-2日(T日为网上申购日)前20个交易日(含T-2日)的日均持有沪市市值达1万元。

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